徐瑾:货币政策能够走多远?

  ·  2015-01-28

涨价之后的达沃斯繁华依旧,政要巨贾笑谈间,却难以驱散全球经济之上经济阴霾。近期国际货币基金组织(IMF)再次调低全球增长预期,不仅将2015年和2016年预测都下调了0.3%,而且作为世界增长的引擎,中国被下调幅度更是高达0.5%,表明IMF预期中印度经济增速或好于中国。

这看起来似乎有些不可思议,但是中国经济放缓已经显示某种迹象,2014年GDP增速7.4%——这一数据纵然已经高于市场预期,但还是低于年初设定的7.5%目标,为中国最近24年最低。

全球都在“拼发展”之际,这一轮站上第一线的是各国央行行长,趋势也呈现两极化。一方面,加入宽松俱乐部的成员越来越多,继美国日本量化宽松之后,近期欧洲央行最终量化宽松,每月600亿欧元的债券购买尺度超出市场预期,丹麦、加拿大等国央行也出人意外地降息;另一方面,也有央行不愿意加入宽松游戏,甚至走向反面,例如瑞士央行以近乎“出尔反尔”的方式解除欧元固定汇率。二者都不同程度地带来了市场动荡。换而言之,货币战争之中,货币政策的不确定增大,“灰天鹅”事件将会继续。

宽松货币政策的流行,源自对经济疲软的焦虑心态。可问题在于,货币政策作用的边界在哪里?如此流行的激进货币主义反映了民众希望决策者有所作为的集体期待。经济精英不会不明白货币政策对于刺激经济存在局限,但是仍旧乐于一试。以欧洲央行量化宽松为例,如FT首席评论员马丁.沃尔夫等意见领袖也对于欧洲央行的表现给予鼓励,表示“欧洲央行不得不试一试。如果让通缩站住脚,危险性要大得多”。

回顾过去,货币政策可以带来通胀,却很少能够治愈通缩,这从日本央行与通缩战斗二十年的经验可见一斑。对此,反倒是中国央行周小川对货币政策解读显得清醒,“货币政策可以为结构性改革提供空间和时间,但不是万能药。应将政府干预与央行的逆周期调控和宏观审慎政策区分开来。”

再看欧洲问题,其症结不是在于货币,而是在于福利过多、财政与货币不匹配等政治经济问题。如果不大刀阔斧进行结构性改革,那么即使给予再多的宽松也无法带动欧洲真正走出衰退;但是如果改革,这也必然是一个伴随着紧缩的痛苦过程。1月希腊大选激进左派上台,发出一个拒绝紧缩的信号。现实情况是,市场一旦紧张,呼唤“央妈”之声四起,这实际上构成了另一种形式的“母爱主义”——央行的宽松赢得了时间,却并未带动所急需的、痛苦的结构改革,就仿佛不听话的顽童却每次都有糖果吃。事实正是,欧洲人民过去吃了太多甜,不愿意骤然吃苦,这需要更有魄力的政治家如里根、撒切尔之流,最终唤醒民众意识。政治家不仅应该顺应民众呼声去民众想去的地方,更应该把民众带领到应该去的地方。

对于同行的亢进,中国央行目前表现出“情绪稳定”。中国总理李克强在达沃斯演讲,自问“2015年,中国经济仍面临较大下行压力,在这种情况下,如何选择?是追求短期更高增长,还是着眼长期中高速增长?提升发展质量。”他表示答案是后者,继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策,“不会搞大水漫灌”。虽然中文语境中的稳健一直难以捉摸,但是这一番发言仍旧表示中国不太可能出现全面宽松。如果不愿意宽松,央行拿什么应对流动性紧缩与经济下行?

中国央行的回答是“创新性货币工具”。距离上次降息之后,中国央行似乎死守不愿意“全面宽松”底线,更多倾向于通过各种货币创新工具来调节流动性,回避降息降准之类传统工具。吊诡的是,一方面央行希望实行严厉的纪律,导致普遍性的流动性不足,另一方面则是谁离监管越近叫苦越多则越可能获得更多好处。如此之下,企业尤其中小企业融资难问题一直没有得到根本解决,企业盈利则继续下滑。据国家统计局数据,2014年12月份,规模以上工业企业实现利润总额8507.3亿元,同比下降8%,降幅比11月份扩大3.8%。2014年全国规模以上工业企业实现利润总额64715.3亿元,同比增长3.3%,增速比1-11月回落2%。

内战之外,还有外战,国际情况也给予中国央行压力。亚洲开发银行经济学家庄健近期在上海发展研究基金会主办“2014中国经济论坛”上,也特别强调了亚洲经济面临两方面不确定因素,除了国家内部的结构性改革的挑战,还有区域外变化,从大宗商品价格到地缘政治都呈现不确定性。

汇率作为国际资产价格的比价,近期已经反应,强势美元之下,人民币对美元最近数月一直走低。1月26日,人民币继续走出跌势,人民币对美元即期汇率一度贬值超过200个基点,几乎触及2%跌停红线。

换而言之,即使中国央行希望独善其身,但是未来外围环境的恶化,将会也不得不迫使中国央行做出改变。最终看来,中国央行如何解决流动性结构性紧张、人民币贬值压力等相互矛盾而又纠结缠绕在一起的问题,没有轻松答案。

2015年注定隐含波动。再多的高大上话语,最终仍旧要回归底层个体。我最近接收一封底层信贷人员的读者来信,有一定代表性,我节选与大家分享,

“作为一名信贷人员,应该说我们对经济发展状况还是十分的敏感的,尤其这两年,我们的放贷规模可以说是每况愈下,原本优势行业,现在都成了谨慎放贷行业,例如我们这边的特色行业:甲鱼养殖、榔头鹅养殖、养猪以及黄鳝等行业,基本上都是严重产能过剩,客户几万斤甚至上十万斤的甲鱼不愿意卖,从而导致恶意的信贷违约。……我想向您咨询下,对于当下这样的情况(产能过剩),我们应该给客户怎样的建议,以规避违约,让企业和银行利益两者皆得其利。”

我思索很久,觉得这是一个两难困境,聪明的读者,你认为他应该如何做?

来源:FT中文网

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